如果理性看待新能源車的投資機會，事情并非將目前業(yè)績簡單線性推導(dǎo)這么美好。雖然泡沫對產(chǎn)業(yè)的發(fā)展有一定的價值，但是對于投資人來說，未必是一個風(fēng)險收益比很好的選擇。
本刊特約作者 Nekk/文
新能源車產(chǎn)業(yè)鏈2021年以來銷量呈爆發(fā)性增長，上半年全球新能源車銷量接近翻倍，拉動產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)收入大幅增長，加上由于產(chǎn)能供給有瓶頸，擴產(chǎn)需要時間，很多產(chǎn)品價格暴漲，新能源車產(chǎn)業(yè)鏈很多公司2021年利潤出現(xiàn)爆發(fā)性增長，市場將此業(yè)績線性外推，并且按照一年的業(yè)績增長的PEG給估值，隨之股價也大幅上漲。
但如果理性看待新能源車的投資機會，事情并非如線性推導(dǎo)得這么美好?？梢宰鲆坏浪阈g(shù)題。
2020年全球乘用車銷量5600萬輛，2019年大約是6700萬輛，假設(shè)到2025年銷量近7500萬輛。根據(jù)行業(yè)中性預(yù)計，2025年新能源車的滲透率接近25%到1800萬輛，2021年600萬輛，行業(yè)有3倍的空間。
單車的電池容量受到多個因素的影響，隨著EV的比例提高有可能會提升，但是如果參考寧德時代董事長曾毓群的觀點，他認(rèn)為隨著充電網(wǎng)絡(luò)的普及，續(xù)航焦慮消失，單車電池容量可能會下降。（原話是：就像我們餓了很久的人一樣的。我那時候晚上自修完了，我要買6個包子我買之前餓得很，其實你只能吃兩三個，吃完以后剩下兩三個也吃不完。續(xù)航里程是一樣的。因為你焦慮你要600公里，其實你就200公里差不多了）。
先假設(shè)單車的電池容量保持不變。但是考慮到電池技術(shù)的進步，成本和價格都會進一步下降。另外一個角度是，電動車的普及需要完全擺脫補貼，實現(xiàn)對燃油車的平價。燃油車和電動車其他部件都類似，那只能通過電池進一步降低成本。目前中國和歐洲對電動車都是有補貼的。以中國為例，考慮到購置稅免征以及國家補貼、地方補貼以及送車牌，大約補貼應(yīng)該在車價的15%左右。電池成本占比50%左右，那需要電池成本下降30%才能夠完全擺脫補貼，實現(xiàn)滲透率的持續(xù)提升。
因此，假設(shè)單瓦電池的成本繼續(xù)下降，溫和假設(shè)2025年下降30%。也就是單車的電池對應(yīng)的產(chǎn)值下降30%。
2021年以來由于需求爆發(fā)而供給有瓶頸，產(chǎn)業(yè)鏈很多企業(yè)都是暴利的狀態(tài)，暴利的驅(qū)動以及不愿意失去市場份額，產(chǎn)業(yè)鏈的企業(yè)都有很強的動力去擴張?？紤]到估值很高，市場情緒很高，市場對企業(yè)的擴產(chǎn)非常支持，企業(yè)有能力大比例融資擴張。同時也考慮到高利潤會吸引部分新企業(yè)跨行業(yè)進來。未來均衡狀態(tài)的價格競爭強度可能會超出預(yù)期。溫和假設(shè)利潤率下降30%。比如2021年的利潤率20%，下降到14%左右。
如果按照這樣溫和的降幅來估計，到2025年，新能源車銷量是1變3倍，電池產(chǎn)值是2倍，但產(chǎn)業(yè)鏈利潤總和可能只是40%的增長。4年40%的增長意味年復(fù)合增速不到10%。
那2025年的合理估值應(yīng)該給多少？從2025年往后看5年，如果新能源車滲透率提升到全部乘用車的50%，年復(fù)合15%的增長。這個增長其實并不那么保守了，對于配套的基礎(chǔ)設(shè)施提出了很高的要求，比如電網(wǎng)和充電設(shè)施?？赡軐Υ媪康脑鲩L會有所限制。站在2025年看未來5年的增長可能在10%-15%，假設(shè)20倍-25倍的估值中樞。
考慮到很多公司目前的估值已經(jīng)是60倍-120倍，這意味著5年后的合理市值僅僅是目前的一半以內(nèi)，甚至只有1/3。當(dāng)然不同的假設(shè)下，結(jié)論可能會完全不一樣。
簡單計算，甚至并未考慮實現(xiàn)3倍的產(chǎn)能所需要的巨大的資產(chǎn)開支，和持續(xù)融資攤薄，這些融資對股本的攤薄甚至?xí)沟肊PS的增長更為有限。同樣也并未考慮技術(shù)變革帶來原有資產(chǎn)清零的風(fēng)險，無論是固態(tài)電池、鈉電池還是氫能源等等，遠(yuǎn)期的變化都是很難預(yù)判的。
當(dāng)然泡沫對產(chǎn)業(yè)的發(fā)展來說未必一定是壞事。高估值吸引大量的企業(yè)進入，不同的企業(yè)有充分的機會去嘗試不同的技術(shù)路線，企業(yè)更容易融資擴張降低成本，最終形成產(chǎn)業(yè)鏈的規(guī)模效應(yīng)和全球競爭力。泡沫對產(chǎn)業(yè)的發(fā)展有一定的價值，但是對于投資人來說，未必是一個風(fēng)險收益比很好的選擇。
鐘聲響起前，舞會依然會繼續(xù)。這是重復(fù)了無數(shù)次的資本市場的泡沫故事，還是“這次真的不一樣”，這個可能幾年后才能見分曉。
